黃金上漲行情回顧：牛市逐步開啟
2019年毫無疑問是黃金的一個(gè)大年，國(guó)際黃金價(jià)格從6月開始突破近年來的高點(diǎn)1370美元/盎司后，開始持續(xù)上漲，9月一度上漲到1550美元/盎司，上漲幅度達(dá)到20%，徹底擺脫了常年的振蕩格局，開啟了新一波的上漲周期，國(guó)內(nèi)黃金期貨價(jià)格從280元/克一度上漲到360元/克。此外，黃金相關(guān)投資產(chǎn)品亦表現(xiàn)亮眼，黃金礦商及其珠寶加工企業(yè)相關(guān)股票逆勢(shì)崛起跑贏大盤，黃金ETF基金申購(gòu)和發(fā)行熱情高漲，黃金時(shí)期貨和現(xiàn)貨成交量上升，市場(chǎng)活躍度不斷增加，黃金時(shí)期權(quán)也即將于12月20日在上期所上市。
究究其原因我們認(rèn)為主要包括以下幾點(diǎn)：首先，全球經(jīng)濟(jì)完成了此前共振上行的局面，轉(zhuǎn)而開啟下行周期美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度觸頂回落，非美經(jīng)濟(jì)體則表現(xiàn)更差，歐元區(qū)制造業(yè)PMI持續(xù)深陷收縮區(qū)間，經(jīng)濟(jì)下行周期對(duì)應(yīng)的就是黃金的上漲周期；
再者，在外部經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)加大、英國(guó)脫歐一波三折、美國(guó)政府債務(wù)問題更加嚴(yán)重、通脹持續(xù)低落的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)完成了自2015年12月開始的直至2018年12月的加息周期，在2019年7月、9月、10月連續(xù)降息三次，貨幣政策從去年的緊縮轉(zhuǎn)到本年度的寬松狀態(tài)，全球央行的寬松大潮來襲，多國(guó)央行減少基準(zhǔn)利率，歐元區(qū)的負(fù)利率主權(quán)債的規(guī)模不斷增加，黃金信用對(duì)沖屬性顯現(xiàn)，不論是以哪種貨幣計(jì)價(jià)的黃金價(jià)格均出現(xiàn)了上漲，根本原因就是黃金可用于對(duì)沖全球央行的放水操作的，發(fā)揮保值功能。
未來黃金價(jià)格展望：經(jīng)濟(jì)基本面維度
展望2020年，我們認(rèn)為黃金的上漲行情將會(huì)延續(xù)，2019年只是上漲周期的開啟階段，目光放長(zhǎng)遠(yuǎn)一點(diǎn)來看，未來幾年全球經(jīng)濟(jì)面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)有增無減，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)此起彼伏，貨幣政策的有效性下降，在不穩(wěn)定性中尋找確定的投資機(jī)會(huì)，可以期望的是一個(gè)黃金牛市周期。我們從經(jīng)濟(jì)基本面、地緣政治、資產(chǎn)配置的角度分別來闡述個(gè)中緣由。
首先，從基本面的角度來看，2018年美國(guó)GDP增長(zhǎng)速度達(dá)到4.2%后開始見頂回落，2019年三季度已經(jīng)回落至2.1%。我們注意到美國(guó)的企業(yè)部門承擔(dān)了較大的成本和壓力，投資意愿下降，美國(guó)制造業(yè)PMI已經(jīng)連續(xù)4個(gè)月處于50榮枯線下方的萎縮區(qū)間，目前尚無見底回升的跡象，企業(yè)部門拖累了經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，GDP貢獻(xiàn)度主要來自居民部門和政府部門。但是消費(fèi)存有韌性的情況難以為繼，制造業(yè)的疲弱向服務(wù)業(yè)傳遞的情況初現(xiàn)端倪，本年度表現(xiàn)還算強(qiáng)勁的美國(guó)居民消費(fèi)將面臨回落壓力，因?yàn)橘?gòu)物者的收入增長(zhǎng)速度已經(jīng)觸頂回落，未來收入增長(zhǎng)速度的下降將會(huì)減少居民的消費(fèi)意愿，將會(huì)逐步影響到消費(fèi)端，而不僅是企業(yè)部門，綜上所述，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度預(yù)期將回落至1.5%左右的水平，目前市場(chǎng)預(yù)期的美經(jīng)濟(jì)國(guó)衰退概率大約是30%，但這個(gè)概率會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的公布和金融資產(chǎn)的變化而動(dòng)態(tài)調(diào)整。美元指數(shù)被動(dòng)走高的局面也將改變，不斷增加的政府財(cái)政赤字和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的回落將會(huì)給美元帶來下行壓力，對(duì)應(yīng)的就是黃金絕對(duì)價(jià)格的上漲，黃金雖然不是法定貨幣，但貨幣屬性仍然是黃金定價(jià)的根本所在，實(shí)際上黃金仍然是公認(rèn)的超主權(quán)貨幣。
除了美國(guó)以外，近年來黃金的定價(jià)也要考慮其他主要經(jīng)濟(jì)體的狀態(tài)，因?yàn)槿蚪?jīng)濟(jì)聯(lián)動(dòng)性較高，這里主要考慮歐元區(qū)和中國(guó)，外部風(fēng)險(xiǎn)是多數(shù)國(guó)家不可忽視的。站在現(xiàn)階段這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)，我們認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)仍未明顯減少，短期在前期寬松政策的提振下或許會(huì)有階段性的經(jīng)濟(jì)回暖，但常年仍不樂觀，以歐元區(qū)和中國(guó)為例，除了外部因素?cái)_動(dòng)以外，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性問題亦是急需解決，外需只是一小部分，內(nèi)需的強(qiáng)弱決定了經(jīng)濟(jì)的韌性。
再者，再來看貨幣和財(cái)政政策，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)繼續(xù)維持寬松的貨幣營(yíng)商環(huán)境，在12月美聯(lián)儲(chǔ)利率會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)為降息按下了暫停鍵，但同時(shí)也表示再次加息的門檻是十分高的，即：要注意到通脹大幅回升才會(huì)考慮加息，而現(xiàn)階段的情況是消費(fèi)不夠強(qiáng)勁核心通脹缺少上漲動(dòng)力，通脹預(yù)期也在持續(xù)走軟，這是美聯(lián)儲(chǔ)很擔(dān)心的一點(diǎn)。勞動(dòng)力市場(chǎng)也在邊際走勢(shì)偏弱，在失業(yè)率減少到50年以來的zui低點(diǎn)3.5%時(shí)，工資增長(zhǎng)速度也只有3%左右，因?yàn)樾略鼍蜆I(yè)結(jié)構(gòu)不佳，低端服務(wù)業(yè)的工資水平較低，而企業(yè)缺少的是高端勞動(dòng)力，勞動(dòng)力市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性問題是貨幣政策難以解決的。而在美聯(lián)儲(chǔ)的寬松周期中，目前除了英國(guó)央行貨幣政策定力較強(qiáng)以外，其它主要經(jīng)濟(jì)體也將維持寬松的貨幣營(yíng)商環(huán)境，配合擴(kuò)張的財(cái)政政策一起提振經(jīng)濟(jì)，下一步會(huì)注意到美國(guó)、中國(guó)、歐元區(qū)采用更多的寬財(cái)政政策，寬財(cái)政一方面可以提振經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，但另一方面副作用是會(huì)加速政府債務(wù)的上升，特朗普上任以來，財(cái)政赤字連年增加，2019財(cái)年財(cái)政赤字達(dá)到9840億美元，2020年預(yù)期會(huì)突破1萬(wàn)億美元，財(cái)政赤字占GDP的比重達(dá)到5%，在經(jīng)濟(jì)下行階段對(duì)于美元來說是大利空，對(duì)黃金則是利好。
除此之外，9月末美國(guó)的貨幣市場(chǎng)爆發(fā)了流動(dòng)性危機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)馬上采取措施，時(shí)隔十年，重新回購(gòu)操作為市場(chǎng)注入流動(dòng)性，也完成了縮表操作，轉(zhuǎn)而開始擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在12月利率會(huì)議發(fā)布會(huì)上答記者問時(shí)表示“如果有需要，會(huì)考慮資產(chǎn)購(gòu)買操作”，若美聯(lián)儲(chǔ)重啟量化寬松，那么將會(huì)加速提高金價(jià)，金融危機(jī)后的QE1和QE2階段，金價(jià)達(dá)到了平均每年30%的上漲幅度。
未來黃金價(jià)格展望：地緣政治風(fēng)險(xiǎn)維度
以上是從經(jīng)濟(jì)和政策的角度對(duì)黃金價(jià)格的預(yù)判，亦是絕對(duì)本輪黃金上漲周期開啟的根本邏輯。事物的發(fā)展規(guī)律總是在調(diào)整中進(jìn)行，金價(jià)也不例外，一些地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的擾動(dòng)也會(huì)放大黃金的調(diào)整，風(fēng)險(xiǎn)事件爆發(fā)時(shí)黃金迅速上漲，事件減退后獲利了結(jié)的操作導(dǎo)致金價(jià)回落，避險(xiǎn)屬性就是這樣，如果不能改變經(jīng)濟(jì)基本面，那么會(huì)呈現(xiàn)“來得快、去得也快”的特點(diǎn)，此時(shí)就要預(yù)防追漲殺跌，要判斷風(fēng)險(xiǎn)事件的持續(xù)時(shí)間和實(shí)質(zhì)影響。
首先，美國(guó)2020選舉在即，選舉年的黃金表現(xiàn)漲跌不一，經(jīng)濟(jì)基本面還是比較重要的重要因素，在zui近一次2016年的大選中，黃金價(jià)格在特朗普當(dāng)選前錄得接近30%的上漲幅度，彼時(shí)：全球經(jīng)濟(jì)放慢美聯(lián)儲(chǔ)暫停加息，特朗普帶來的不穩(wěn)定性引起美元走勢(shì)偏弱，英國(guó)脫歐催生避險(xiǎn)情緒，2020年預(yù)期也會(huì)是動(dòng)蕩加重的一年。
目前特朗普在黨內(nèi)的支持率很高，民主黨候選者多數(shù)，尚無進(jìn)行黨內(nèi)初選，不確定是哪一位候選人和特朗普競(jìng)爭(zhēng)，而且特朗普也并不是勝券在握，到底誰(shuí)會(huì)上臺(tái)我們目前不得而知。我們可以確定的是圍繞著競(jìng)選和彈劾問題，市場(chǎng)調(diào)整將會(huì)增加。
再者，英國(guó)保守黨在議會(huì)選舉中大獲全勝，為順利脫歐奠定基礎(chǔ)，但這不意味著前途一片光明。另外，2019年中東地區(qū)小摩擦持續(xù)，中東地區(qū)局部地緣政治風(fēng)險(xiǎn)沒有排除，時(shí)不時(shí)爆發(fā)出的局部風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)引起階段性的避險(xiǎn)行情。總體來看，2020年潛在的黑天鵝事件依舊不少。
未來黃金價(jià)格展望：常年資金配置維度
自2016年以來，我們注意到常年資金對(duì)黃金的配置增加，不論是官方還是民間，都加大了對(duì)黃金的購(gòu)買，全球央行近三年持續(xù)購(gòu)入黃金，官方黃金儲(chǔ)備的增加及其黃金ETF的持續(xù)流入為金價(jià)構(gòu)建了堅(jiān)定的底部。這其中，以中國(guó)央行和俄羅斯央行購(gòu)買zui多，中國(guó)央行自2018年9月開始每月持續(xù)購(gòu)買黃金約10噸左右，zui近2個(gè)月黃金儲(chǔ)備沒有變化，未來預(yù)期還將增持黃金，黃金對(duì)于央行來說擁有戰(zhàn)略意義，一方面可以豐富儲(chǔ)備資產(chǎn)的多樣性，對(duì)沖組合投資的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面從常年角度看，可以配合人民幣國(guó)際化戰(zhàn)略，為本幣增信。
從投資者的資產(chǎn)配置角度看，黃金的配置權(quán)重也在增加。國(guó)外被動(dòng)投資基金在投資組合中增加了黃金的比重，歐元區(qū)特別顯著，隨著歐元區(qū)的負(fù)利率主權(quán)債的規(guī)模不斷上升，黃金的吸引力逐步提升，道理也很簡(jiǎn)單，黃金可以看做是一個(gè)零息債券，零利率好過負(fù)利率，而且有對(duì)沖貶值的功能。自2016年以來，歐元區(qū)黃金ETF持有量以平均每年超過100噸的速度在增加，全球黃金ETF持有量的規(guī)模超過2000噸，已接近2011年時(shí)的zui高水平，而且北美地區(qū)zui重要的SPDR黃金ETF持有量2019年也開始顯著增長(zhǎng)至900噸左右，后續(xù)隨著美國(guó)利率的走低，預(yù)期SPDR黃金ETF的持有量將會(huì)回升至1000噸以上。國(guó)內(nèi)對(duì)黃金的配置熱情也在不斷增加，國(guó)內(nèi)目前已經(jīng)有4只黃金ETF產(chǎn)品，本年度證監(jiān)會(huì)又批準(zhǔn)了3只黃金ETF基金，多家公募基金也在積極申請(qǐng)黃金現(xiàn)貨ETF和黃金時(shí)期貨ETF，黃金結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品發(fā)行增加，隨之而來的是黃金場(chǎng)外期權(quán)在2019年活躍度上升，每個(gè)月新增的場(chǎng)外期權(quán)中，黃金場(chǎng)外期權(quán)占比超過1/3，媲美股指期權(quán)，未來我們會(huì)注意到國(guó)內(nèi)投資者對(duì)黃金配置比重的增加。
綜上所述，我們認(rèn)為2020年黃金依舊有20—30%的上漲空間，國(guó)內(nèi)黃金價(jià)格可能會(huì)到400元/克以上，更長(zhǎng)周期來看，國(guó)際黃金突破前期高點(diǎn)邁向2000美元/盎司只是時(shí)間問題。黃金應(yīng)當(dāng)作為一項(xiàng)配置型資產(chǎn)常年持有，最少會(huì)有三點(diǎn)收獲，一是金價(jià)本身價(jià)格上漲帶來的投資收益；二是黃金和其它資產(chǎn)相關(guān)性較低，可以分散投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，起到對(duì)沖作用；三是黃金在資本管制的情況下是能對(duì)沖貨幣的貶值風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)橐粌r(jià)定律對(duì)于黃金來說相當(dāng)于嚴(yán)格創(chuàng)立。國(guó)內(nèi)黃金相關(guān)投資品種可謂十分豐富，可以滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好等級(jí)的投資者，風(fēng)險(xiǎn)偏好zui高的投資者可以選擇黃金時(shí)期貨，風(fēng)險(xiǎn)偏好相當(dāng)高的投資者可以選擇黃金股票，而比較穩(wěn)健和想要獲得穩(wěn)定收益的投資者可以選擇黃金ETF、紙黃金等無杠桿產(chǎn)品。(作者單位：東證期貨)
本文內(nèi)容僅供參考，據(jù)此入市風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)
（文章來源：期貨日?qǐng)?bào)）
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